華利集團：頭部客戶訂單持續增長 產品結構持續優化

華利集團2022Q1實現營收41.24億元，同比11.39%;實現歸母凈利潤6.48億元，同比12.40%;實現扣非凈利潤6.38億元，同比10.24%。

頭部客戶訂單持續增長，產品結構持續優化。公司采取優質大客戶策略，重點品牌客戶維持緊密合作，2022Q1公司前五大客戶銷售額分別為15.88/8.49/6.49/4.68/2.25億元，占比38.51%/20.60%/15.74%/11.35%/5.45%，新客戶Asics、On、NewBalance訂單2021年底已量產出貨，有望拉動公司銷量上升;2022Q1公司運動鞋銷量5113.68萬雙，同比7.09%，運動鞋均價約80.65元/雙，同比4.02%，客戶和產品結構持續優化有望推動收入較快增長。

毛利率同比下降，整體費率穩中有降。毛利端：2022Q1年公司毛利率25.6%，同比-3.69pct，年初新冠疫情導致越南工廠出勤率下降、開工率下降導致制造費用率提升、新工廠投產早期效率相對較低、以及會計準則調整(運輸、包裝費用從銷售費用調至營業成本)拉低毛利率。

費用端：2022Q1公司銷售費用率/管理費用率/財務費用率/研發費用率分別為0.47%/3.73%/-0.26%/1.48%，同比-1.00pct/-0.10pct/-0.58pct/-0.08pct，研發、管理費用率基本保持穩定，財務費用率下降主要是公司定期存款利息收入增加、匯兌收益增加，銷售費用率下降主要是會計準則調整導致。

東南亞疫情逐漸好轉，產能持續擴張。2022年3月份以來，越南北部新冠肺炎疫情逐步好轉，員工出勤率逐漸恢復正常，Q1產量缺口有望通過后續季度陸續補足。新建工廠方面：越南2021年投產3個新工廠產能爬坡順利，預計2022年貢獻較大產能;印尼工廠目前按計劃建設中，一期工廠預計2023年開始投產，2023年開始貢獻產能;緬甸工廠因政局變動和疫情影響，投資計劃進展緩慢，目前已恢復建設。舊工廠方面：部分老工廠通過擴建改造提高產能效率，2022年公司將釋放產能優勢，有望持續提高市場份額。

盈利預測及投資建議：華利集團作為國內領先的運動鞋履制造商，運動鞋賽道的制造壁壘突出，業績增長路徑清晰。公司依托現有優質客戶，持續拓展潛在新客戶，下游需求端充足;積極擴產消化增量訂單及降本增效，向越南、緬甸、多米尼加、印度尼西亞擴張產能，規模效應優勢持續擴大;

推動產品開發與技術創新，產業鏈條不斷擴展，強化快速交付、高品質等優勢。預計2022-2024年公司實現營業收入215.74/259.54/308.95億元，同比+23.5%/20.3%/19.0%;預計實現歸母凈利潤35.02/41.62/49.27億元，同比+26.5%/18.9%/18.4%;預期EPS分別為3.00/3.57/4.22元，對應PE估值分別為24.7X/20.8X/17.5X，維持“買入”評級。

風險提示：越南疫情反復影響開工率，產能擴張不及預期，下游訂單需求不足。

關鍵詞： 華利集團 頭部客戶訂單持續增長 產品結構持續優化 整體費率