精彩看點：山西安裝：山西工業工程承包龍頭，站新能源風口卻增收不增利

中國最早從事工業設備安裝的公司之一——山西省安裝集團股份有限公司（下稱“山西安裝”），在經歷70年的經營歷程且營收破百億后，終于在2022年啟動在香港上市進程。

據港交所6月29日消息，山西安裝向港交所主板遞交上市申請，山證國際擔任其獨家保薦人。

(資料圖片僅供參考)

中國第五大專業工業工程承包商

山西安裝招股書顯示，公司是一家總部位于中國山西省太原市的現代工程服務商，歷史可追溯至1952年，其前身為中國最早從事工業設備安裝的公司之一。目前，公司主要從事專業工業工程、專業配套工程、其他工程及非工程業務。

山西安裝提供從設計咨詢、投資建設、建筑施工到運營維保的完整產業鏈服務。業務遍及市政公用、石油化工、電力冶金、機電安裝、軌道交通等多個行業，同時聚焦新能源、綠色環保等新興領域。

根據弗若斯特沙利文資料，山西安裝是全國首家擁有市政公用、石油化工工程施工總承包、行業設計“雙特雙甲”資質的現代工程服務商，該資質為授予建筑工程施工總承包商的最高資質。

截至2021年12月31日，山西安裝在工程承包方面擁有2項工程施工總承包特級資質；4項工程施工總承包一級資質；3項工程施工總承包二級資質；8項工程專業承包一級資質；3項工程專業承包二級資質。

APP注意到，在工程施工總承包領域擁有頂級資質的山西安裝業務規模呈現快速增長。2019年至2021年，公司收入從88.26億元（人民幣）增長至132.78億元，復合年均增長率超過22%。

弗若斯特沙利文資料顯示，按2021年的收入計，山西安裝在超過500名山西省專業工業工程承包商中排名第一，在超過10,000名中國專業工業工程承包商中排名第五。

APP注意到，2019年至2021年，山西安裝出現業績“增收不增利”情形，公司2019年凈利潤為3.99億元，但隨后兩年的凈利潤逐年下滑，分別為2.84億元和1.86億元。

工業工程市場規模穩定增長

山西安裝收入規模持續擴大的主要原因，是公司所處各個細分賽道規模穩定增長。

據弗若斯特沙利文報告，專業工業工程一般包括與新能源、石化、精細化工等相關的建設。2016年至2020年，按總產值計的中國專業工業工程市場穩健增長，復合年增長率約為9%，主要歸因于新能源行業的大幅增長及與國民經濟顯著發展相關的有關能源需求旺盛。

展望未來，于2021年至2025年，中國專業工業工程總產值將以8.2%的復合年增長率持續增長。未來專業工業工程產值的增長主要得益于“十四五”規劃綱要中提到的綠色發展重點。

以中國新能源產業工程的市場為例，隨著向以電力、天然氣及清潔、高效及數字技術為重點的服務型經濟模式轉變，中國的新能源行業正處于增長過程。按總產值計的中國新能源產業工程的市場規模由2016年的15,679億元增長至2020年的22,568億元，復合年增長率為9.5%。

受益于政府扶持政策、中國日益增長的能源需求及對新能源的投資不斷增加，預計2025年按總產值計的中國新能源產業工程的市場規模將達到37,935億元，復合年增長率為10.1%。

APP注意到，行業保持良好的景氣度，山西安裝的訂單也保持持續增長態勢。2021年，公司新簽訂的有關建筑承包業務的總合同金額達到204.9億元。

自2021年12月31日起，公司還簽訂了多個新能源領域具有的代表性項目，包括位于山西太原市的200MW風電二期總承包項目及位于山西運城市的100MW光伏電站EPC總承包項目。可以預期充裕的在手訂單可以令山西安裝業績維持良好的增長趨勢。

行政及其他經營開支拖累利潤增長

山西安裝過去三年的利潤表現跟不上營收增長的原因，從財報層面看主要是行政及其他經營開支的增速高于營收增速。

2019年至2021年，山西安裝的行政及其他經營開支分別達到6.66億元、8.46億元和10.98億元。其中雇員福利開支金額分別為2.04億元、2.4億元和3.22億元；研發開支金額分別為3.24億元、4.27億元和5.62億元。

公司稱，雇員福利開支指為員工支付的工資、獎金、其他福利和社會保險的費用。上述費用的增長主要由于員工數量增加及公司為激發員工動力采取持續提高薪酬水平的政策。研發成本增長主要由于2019年至2021年啟動的研發項目增加。公司的研發領域包括風力發電技術、光伏工程技術及裝配式建筑工程技術等。

過往業績期間，山西安裝推進信息化與建筑工業化的深度融合，加大了BIM技術在可視化施工仿真、施工組織優化、安全教育等基礎應用方面及裝配式建造、智慧工地等方面的研究力度。加強了新能源、醫藥、化工、市政及公用事業項目設計與施工等領域的突破性技術研究。

APP注意到，費用增長影響山西安裝凈利潤的同時，應收賬款高企也在影響公司現金流。

招股書顯示，截至2019年、2020年及2021年12月31日，山西安裝的貿易應收款項及應收票據分別為34.62億元、43.45億元及55.5億元，分別占公司總流動資產的42.2%、45.4%及42.4%。上述期間，公司貿易應收款項及應收票據預期信貸虧損撥備分別為1.22億元、1.8億元及2.57億元，分別占貿易應收款項及應收票據的3.4%、4.0%及4.4%。

2021年，受應收賬款增長等因素影響，山西安裝的經營活動所得現金凈額為6751.5萬元，較2020年的9.76億元大幅下滑。

綜上，新能源投資熱潮或許能持續推動山西安裝業務規模擴大，但若公司無法保持足夠韌性的利潤增長和盈利質量，要想打動投資者的“胃”或許并非易事。

關鍵詞： 工業工程