開了個好頭，卻將錯就錯，最后“爛尾”！這家公司“粗暴”操作的根源是

牛年最后幾個工作日，上市公司金字火腿（002515）的一份商品期貨套期保值業務的進展公告，驚呆了市場上的小伙伴們，“火”出了圈。

對于這份“想當然”的公告，外行看熱鬧，內行看門道，市場和期友們提出諸多質疑：神秘的“期貨交易員”是什么身份？交易員該不該賠這么多？賠償平倉虧損的錢從哪來？公告漏洞百出，這是欺負大家智商低？會不會涉及其他利益輸送？……（本公號相關報道詳見下方鏈接）

一片質疑聲后，回看公告披露的內容，帶給我們思考的是，問題出在哪？有人會說，是“思想”出了問題，對套期保值的認識和理解不足，抱著掌控和抓住所有增利機會的心態做套保，不出問題才怪！

春節假期模式已開啟，在靜待金字火腿回復深交所關注函、給出明確說法之余，我們不妨嘗試復盤一下，其在開展套期保值業務過程中的心路歷程。（以下推演以公司公告的所有內容屬實為前提）

一系列操作的背后

1.生豬期貨剛上市，決定開展套保業務

2021年1月8日，生豬期貨在大商所上市。長期受“豬周期”困擾的生豬養殖企業有了減緩周期波動影響的工具，豬肉加工類企業也將因此獲益。

金字火腿積極擁抱期貨工具，于2021年1月11日召開第五屆董事會第十次會議，審議并通過了《關于開展生豬期貨套期保值業務的議案》，目的是增強對公司產品成本和產品銷售價格的管控，有效規避生產經營活動中因原材料和庫存產品價格波動帶來的風險。

2.生豬價格連跌6個月，決定入場套保

生豬期貨上市以來，價格持續下跌。生豬現貨價格（外三元，河南開封，下同）自2021年年初36000元/噸的高位一路下跌，6月下旬最低跌至12400元/噸，之后開啟一小波反彈行情，7―8月弱勢盤整，8月份在15000元/噸上下波動。8月下旬，生豬期貨主力合約在17000元/噸一線波動。

經過半年的下跌，生豬現貨價格最多跌去65%，且已處于歷史相對低位。生豬期貨價格也自上市首日的高位下跌近50%。

根據金字火腿的公告，公司期貨決策小組綜合考量國內生豬產能恢復程度、市場行情、未來生豬價格走勢以及公司2021年度豬肉采購計劃等各種因素，為增強對公司產品成本和產品銷售價格的管控，有效規避生產經營活動中因原材料和庫存產品價格波動帶來的風險，于2021年8月逐步買入生豬期貨合約套期保值。

結合生豬價格走勢看，金字火腿決定2021年8月份入場套保算是經過慎思熟慮的：一是生豬現貨價格已跌至歷史相對低位；二是6月份觸底反彈后，7―8月價格平臺盤整，而且7月份國家已經啟動豬肉收儲。

公告稱，2021年8月底期貨交易員操作公司賬戶陸續買入生豬2111、2201、2203、2205期貨合約，公司賬戶從17000元/噸左右開始建倉，至15000元/噸左右完成建倉，期間生豬期貨價格最低下探至13000元/噸左右。

徽商期貨研究所畜牧研究員尉秀判斷，期貨交易員建倉時間在8月24日至27日。“公告披露，套期保值合約在15000元/噸左右完成建倉，另從金字火腿收到期貨交易員5510.53萬元的賠償金截至時間9月30日推斷，期貨交易員建倉時間可能一直持續至9月9日至10日。”

若是如此，那么期貨交易員在建倉過程中，期貨價格一路下行，套期保值的期貨賬戶基本處于浮虧狀態。

“企業首次在盤面建立買入套保頭寸是在8月底，多單建倉成本在15000―17000元/噸，而8月現貨均價15000元/噸左右。由此可以推斷，當時企業對后市價格是看漲的。”銀河期貨生豬豆粕研究員陳界正說。

3.建倉后生豬價格下跌，決定持倉到期交割

公告稱，2021年8月，期貨交易員按照公司制定的生豬套保計劃，操作公司賬戶陸續買入生豬期貨合約，但隨后生豬現貨和期貨價格持續呈現單邊下跌趨勢，公司期貨賬戶出現較大金額浮虧，保證金大幅縮水。為此，2021年9月初公司決定將所持倉的全部生豬期貨合約后期進行實物交割，并補充了部分保證金（最高時保證金為7000萬元）。

從上述公告的表述推斷，在期貨賬戶買入生豬期貨合約且出現較大金額浮虧后，公司期貨決策小組對如何處理期貨賬戶浮虧進行了次評估，最終決定將持倉持至到期進行實物交割。

若完全是出于套期保值目的，那么作出上述決定還算正常。

若存投機嫌疑，那么這一決定不排除是扛單等待價格反彈減小浮虧或“將浮虧變實虧拖后”的權宜之計，因為平倉操作將使浮虧變成實虧，進行相應財務處理后將影響公司的財務報表。

4.交易員“擅自”平倉，公司要求承擔全部損失

公告所述，9月份生豬期貨價格繼續走低，因對后市過度悲觀，在未經審批的情況下，公司期貨交易員擅自將持有的合約進行平倉操作，導致公司賬戶總計虧損5510.53萬元。

若上述公告內容屬實，那確實是公司套期保值內控制度執行出了問題。

但話說回來，作為公司套期保值業務團隊的一名交易執行人員，這位期貨交易員前期均嚴格按照期貨決策小組的計劃執行，為何明知公司決定將倉位持有到期后交割的情況下“擅自”平倉，明知這一違規操作將面臨處罰還要去“冒險”？這樣的反常操作不合常理，這也是市場質疑的重點之一。其背后的動機是什么，僅“因對后市過度悲觀”寥寥幾字解釋，顯然站不住腳。

而公司接下來的操作更讓人看不懂！

公告稱，根據公司相關規章制度，公司要求期貨交易員承擔全部責任，并于2021年9月30日前將相應虧損款項支付至公司賬戶。截至2021年9月30日，公司收到期貨交易員支付的5510.53萬元。之后，公司一直未開展期貨業務。

若是以套期保值為目的，那公司是不是應該第一時間將這一錯誤糾正過來，即重新建立此前的套保倉位，然后對期貨交易員的“擅自”平倉行為進行相應處罰，并讓其支付因錯誤行為導致的套保倉位恢復產生的所有費用。

然而，公司的做法是，將期貨賬戶總計虧損5510萬元的全部責任推給交易員，要求其全額賠償。交易員賠償到位后，公司一直未開展期貨業務。

之所以這樣做，可能存在以下心態：一是通過此操作，公司期貨賬戶的浮虧將被抹平，對公司的財務報表乃至利潤數據等不會產生影響，對外也好看；二是將錯就錯，加之生豬價格走勢難判，索性不再開展買入套保操作，這樣可以完全享受原料成本下跌、產成品價格傳導滯后及跌價打折扣的超額紅利。

尉秀認為，公司套期保值建倉完畢后，生豬期貨價格雖然繼續大幅下跌，期貨賬戶浮虧加大，但同時被套期的現貨端生豬價格也在同步下跌，實際原料成本大幅降低，期現兩端相抵后，原料成本或不變，或可能因基差變動出現下跌，這是套期保值的可預見效果，也是實際存在的事實。

一位不愿透露姓名的行業人士表示，在套期保值過程中，企業面臨基差波動風險，作為買入套保企業，金字火腿2021年8月底入場套保時，生豬基差000元/噸左右，到9月中下旬時基差跌至-3500元/噸，按此基差波動測算，此次套期保值期現兩端相抵后，還額外降低了原料成本2500元/噸。也就是說，在期貨盤面下跌的過程中，現貨價格跌幅度更大，期現相抵后實際原料成本比套期保值預期的原料成本低。

由此推斷來看，公司上述的做法使其投機交易思維和目的顯露無遺，基本實錘了其“套保變投機”甚至投機交易的行為。

此后的財務處理更是業余，漏洞百出。

堅定意志，謹防套保變投機

從上述復盤和推演反映出，金字火腿期貨決策小組對套期保值的認識和理解不到位，套期保值意志不堅定。

套期保值是企業規避市場波動風險的一個手段和工具，目的是穩定生產經營，防范大起大落。在基差穩定的情況下，縱使期貨盤面出現浮虧，經現貨端的同步變動相抵后，原料成本或產品銷售價格也會保持相對穩定。

對企業來說，追求盈利最大化無可厚非，但保持長期穩定經營才是生存之道，套期保值便是一個輔助企業實現穩定經營的好的工具。

如果選擇了套期保值穩定經營這條路，那就要堅守初心，學會取舍，抵得住“短期的誘惑”，要時刻警惕套保變投機，“在套保和投機之間游走，希望掌控和抓住對公司增利的所有機會”更不可取。

新湖期貨副總經理李強認為，現實中，有一部分企業在套保過程中逐步變成了投機，避免此類情況出現，企業需要做好以下幾方面工作：一是圍繞套期保值建立正確合理的組織架構。一般而言，需要一名核心領導負責整個套期保值業務的管理和協調，組建跨部門的風險對沖團隊，將現貨采購和銷售業務與風險對沖對接起來，同時要做好業財融合。二是建立完善內控制度和操作制度，例如圍繞現貨頭寸，需設定套保的最大和最小套保比例，防止出現純粹的現貨頭寸或者期貨頭寸過大的問題。三是加強套期保值知識和業務培訓。整個套保團隊特別是現貨采購、銷售等團隊一定要有正確的套期保值理念和意識，不能將套期保值理解為完全獨立于現貨的其他業務。四是建立嚴密的交易管理流程，每單交易都要留痕，防止出現交易上的權力跨越。

促進和服務上市公司高質量發展，是資本市場乃至期貨行業未來的重點工作之一。不管是從引導上市公司正確利用衍生品市場管理風險還是從加強上市公司監管、規范上市公司信息披露的層面看，需要做的事情很多，我們任重道遠。

關鍵詞： 好頭 將錯就錯 這家