【投基方法論】嘉實基金梁銘超： 均衡投資是管理好投資人心態的核心秘訣

新華財經北京11月18日電 18日，嘉實基金平衡風格投資總監梁銘超做客今日頭條財經頻道和新華財經線上訪談欄目《投基方法論》，分享股票投資策略。

嘉賓簡介：梁銘超，英國雷丁大學金融學碩士，CFA，擁有17年證券從業經歷，11年投資經驗；歷任天相投顧研究員、寶盈基金基金經理助理、中原英石基金研究總監助理、美國友邦保險公司中國區高級投資經理；2014年12月加入嘉實基金，2020年5月開始管理養老金賬戶，2021年1月開始管理年金賬戶，現任嘉實基金平衡風格投資總監、基金經理。

問：2021年即將收官，回顧今年來市場輪動加速、行業熱點頻繁切換，未來較長一段時間內，你對A股機會怎么看？

梁銘超：往明年看線索、整個可投方向已經慢慢開始出現機會了，長期我們還是看好A股市場。過去若干年，A股在整個投資者或者說中國居民的資產盤子里是所謂交易型資產，中國老百姓配置型資產是房地產。現在“房住不炒”政策基調下，房地產變成交易型，同時門檻在大幅提高，不是想買就買。A股反而變成配置型的市場，這就說明未來整個A股波動性會下降很多。

相對于市場大波動，我覺得出現的概率不會像原來這么多，因為蓄水池進來的錢在不斷的變大，變成一個增量市場，同時里面投資者的結構也出現了變化，現在機構為代表的，包括海外資金進來的比例比原來高了很多，本身這些錢就偏長期，不會因為短期情緒的變化去充分交易。

未來隨著整個市場波動性的減弱，加上它可替代的資產，也就是房地產配置屬性在下降，我個人認為A股市場長期投資前景值得看好。同時，隨著中國整個經濟增長中樞的下降，未來社會平均利率水平慢慢也是在往下走，這些因素都是從長期來看有利于權益資產。

回顧今年，是A股市場長牛過程中階段性的調整，第一很多股票在過去2到3年牛市里積累了很多漲幅，風格也特別極致，應該說一定程度上透支今年或者明年業績增長的空間，調一調是健康的。第二整個幅度是可以接受的，沒有出現2018年股災的狀況，今年誘因也是因為政策的變化比較大。政策的變化，包括本身在這些公司的估值里有一些調整的需要，沒有太大的問題，因此不會沖擊到我們對于整個市場長期的判斷。

問：最近A股市場上的元宇宙概念股很火爆，你怎么定義“元宇宙”？對這塊的投資機會怎么看？

梁銘超：元宇宙這個事，我個人認為更類似第二人生的概念，在你正常的生活之外給你第二人生的場景。目前可能A股還沒有太多相關的東西，更多偏向炒一些VR、AR、MR等相對比較硬的板塊。遠的話，所謂元宇宙社交的概念，最后還是看社交場景和用戶抓在誰手里，它可能離整個概念更近。如果按照這個定義去找還是傾向某社交巨頭。在它現有的社交體系和用戶賬戶體系里面，加場景就可以了，這是核心的東西。外面提供的硬件裝備、硬件公司或者科技制造公司相對來說鮮明度更好。

如果尋找投資機會的話，需要著眼兩方面：一個從用戶和場景端；一個從硬件支持設備端。總體來看，個人覺得現在相對還有點早，兌現到業績上需要時間。

問：今年以來港股表現較為震蕩，你覺得明年港股機會如何？

梁銘超：往明年看，我們對于港股市場全局性的趨勢還不太明朗，但是里面一些東西明年至少不會比今年差，維持相對比較積極樂觀的態度。

今年很多核心資產在港股跌幅較大，我覺得明年隨著政策已經被比較好的吸收到股價里面，基本反映比較充分以后，隨著業績的復蘇和持續的上漲，明年至少港股先看一個結構性的機會。相對更看好大中國大中華，主力所謂的科技投資和新興消費投資主戰場是在港股的，這是非常重要的投資中國的核心板塊。就像中國的白酒一樣，在世界上其他地方可能找不到這些股，港股也有A股所稀缺的核心一線互聯網公司。

問：你覺得當前白酒龍頭等核心資產的投資價值在哪兒，是否還有機會？

梁銘超：白酒需要一定時間的修整，確實去年和前年這2-3年的牛市，整個白酒企業的估值上升幅度是比較大的，基本面未來的走勢不能脫離開整個經濟對它的影響，因為白酒屬于非必選。白酒里面的一部分需求是跟基建和經濟掛在一起的，有經濟活動才會有酒精消費的場景。

我覺得一方面白酒增長速度，在經濟見底階段可能需要一段時間才能爬出來，不太會出現明顯的加速。另一方面，受到共同富裕、消費稅類等政策的擾動，它調整的空間可能差不多，但時間未必，可能還需要等明年經濟慢慢開始出現企穩的信號以后才會好一點。我覺得長期是沒有問題的，這類企業經營的屬性、資產的特性，或者說經營模式是非常有獨特性，而且看得清楚，最關鍵是在于在什么價格買才會有比較好的空間。

問：今年來高景氣的新能源板塊熱度很高，你對此怎么看？

梁銘超：長期看我覺得這個賽道是非常明確的，市場對這塊方向也沒有什么分歧，階段性股價層面可能會有一點過熱或者超買的嫌疑在里面，所以明年這個賽道上會有一定的表現分化，不會像今年呈現普漲局面，短期調整大概率難以避免。

新能源車好的地方在于，它確實是整個經濟見底過程中，為數不多現在看得比較清楚維持比較高速增長的資產。我不認為明年可能會有特別大向下的風險，如果說純粹靠漲價，今年就是產業鏈的，比如電解漲價，正負極漲價，電池某些環節和材料漲價，明年可能會比較危險，要靠量不能靠價格，產業鏈上很多東西，今年擴產幅度是比較大的。擴產的新產能在明年某個時點或會落地，今年支撐它股價上漲很大一部分價格部分明年就沒有了，有可能就逆轉過來。這個對于電池的裝配行業反而是好事，因為它的成本是下降的。

因此明年的產業鏈要挑選，不是產業鏈從頭到尾都好，還有可能出現負向變化的環節，需要去避免，長期沒有問題，我覺得是個國際共識。

問：你覺得接下來應該挖掘哪些行業、什么樣的公司？看好哪些行業機會和板塊？

梁銘超： 我們判斷明年某一個季度會看到中國經濟這次調整的底部，但很難精確定位在某一個季度，大體上我認為在年中或者年中偏后的位置，這次所謂宏觀經濟下行疊加很多因素，包括地產管控、雙碳、停產限電，純粹看明年基本面邊際發展趨向。

全球現在還在疫后復蘇的態勢里面，中國由于前面對地產的管制，上半年經濟相對來說溫和減速的態勢，還需要一段時間才看到底部。所以這個階段國內經濟，特別是存量經濟相關的部分，基本面的量比較少。從今年整個結構性行情，整個范圍明年上半年會繼續縮減，聚焦尋找一些長期邏輯堅實，今年或受到一些因素的擾動，但是明年會好轉的，比較有代表性的就是制造產業鏈上的企業。由于今年限產限電，有些行業今年下半年的基數是比較低的，但是市場情緒已經反映進去了，核心零部件的制造業，特別是有出口國際擴張能力的這些行業，因為明年整個國際還是在疫后復蘇的趨勢里面，收入端又能受益這個趨勢，成本端明年又是好轉的領域。

綜合來看，我們會找一些明年邊際上向好的，盡管不多，但是會往這個方向上集中，啞鈴策略另一頭是風險定價特別充分的左側推動，這就是我們對明年整個看法。

三、五年的角度看好投資方向，還是和中國長期的社會發展方向相關的，它是通過長期經濟增長，基本就是三要素，人口、土地個資金，加一個技術進步就是效率，越來越從人口和資源投入切換到效率上面，和效率提升相關的方向都是我們看好的方向。

問：你是嘉實平衡風格投資總監，已經有17年的從業經驗，之前長期管理專戶和QFII，能否給我們介紹下你的投資風格和方法論？

梁銘超：我覺得風格其實是放在方法論之下的一個東西。背后實際上是選擇股票的方法論體系，講到底就是選擇成長，而且這個成長需要有質量，不能依靠未來并購，簡單的重資產或者重人力投入的方式，我覺得講白了是選擇這個公司應該做難而正確的事情：“正確”就說明你做事情本身是符合社會發展大方向的，還不能太容易，沒有門檻的事情很難維持長期增長。

具體每個行業有每個行業不同的特征，它的競爭要素也不一樣，我們投資的時候更看重所投資這個企業所處的領域里面有沒有這種土壤，能夠讓這個公司走出來。核心看中是公司管理層，管理層和老板是不是能夠把他所期許長期有成長前景能夠給兌現出的人。

成長不一定在成長行業里，也可能在所謂的成熟行業里面。在成熟行業里的成長估值要比高速成長行業里的企業估值更加穩定、更加可預測。

我們以獲取長期穩定復合收益為目標，選取內在價值較高、競爭力突出、發展路徑清晰的上市公司構建組合，實現一定風險限度內組合資產的長期最大化增值；長期關注競爭格局有不斷集中趨勢、容量夠大、有潛力孕育出大型企業的賽道；

以價值投資為優選企業的主要方法，重點從企業基本面變化角度進行考量，從估值、盈利增長等角度選擇性價比較高的標的，并動態不斷優化組合；

強調可復制、可預期的增長，重要持倉強調標的成長的持續性和確信度，背后的支撐因素是經過驗證的企業家精神及優秀的公司治理；

我們信奉資本市場存在的功能是價值發現，從而實現資源的有效配置，把資金配給優秀的企業家以提升社會效率。

均衡投資是管理好投資人心態的核心秘訣。一方面采用均衡投資管理大規模資金，確保任何市場環境和風格都難以對組合產生極端影響，有利于投資管理人避免判斷中的情緒化和主觀性，以平和從容的心態觀察市場。另一方面有助于提高持有人的體驗，創造條件讓投資者留在車上。

而且在組合再平衡層面遵循循序漸進的原則，強調新進入組合的個股品種能夠在成長性、安全性或風格上對現有組合形成改良和補充，保持整體組合風格的動態平衡。

我們在資產配置、行業配置、個股選擇上不走極端，不做挑戰人性的高難度動作，各種風格和成長階段的公司在組合中各司其職，使組合作為一個整體對各種市場風格或波動均體現出較好的適應性。

問：你之前一直在管理專戶，請問管理專戶和管理公募基金有什么異同嗎？

梁銘超：對于投資經理或者基金經理，他們管理不同產品所運用的底層的方法論是一致的，不會因為它面對著客群的不同，方法論體系有特別大的遷移。同時在給老百姓管錢的時候，我可能著重的考慮到錢的長度和外資要求的長度一定要一致，而且它是多客戶的集合，里面必然會有一些錢會長，有一些錢會短，你需要在整個組合管理的時候，在資產的搭配上，或者整個的個股的搭配上考慮多不同的客戶群體的要求，所以整體來說，從操作上在保證我們選股的框架不變的情況下，我們更多的會納入一部分市場風格或者階段性的市場的考量。

當我們管海外的錢的時候，特別是長錢的時候，更多不會特別的考慮短期的市場，只要是一個標的長期的成長的邏輯非常清楚，清晰度夠高，在價格比較合適的時候，我們不會考慮短期的風格，只要是能夠看到空間，一定程度上就會配置它。但是管公募的時候，必然是在整個的倉位里面會有一定的配比或者權重在市場的主線上，讓整個基金的產品的風格的適應不同的投資的需要，這是最重要的一點差異。

問：你的愛好是什么？和投資之間有什么關系？

梁銘超：我自己很喜歡健身，我覺得首先投資需要一個很好的身體，因為平時工作強度比較大，我們每年花超出其他行業的時間做這個事情，這個行業所謂的工作和休息之間是沒有嚴格的界限，邊界是比較模糊的。

同時現在有了網絡，無時無刻跟人交流，所以需要比較好的身體，保證做投資決策的時候，你的狀態是在線的。

而且這個行業和健身有一定程度的相似，它是一個需要你一定程度的堅韌和堅持，一定程度上研究透一個公司，由于市場風格的原因，由于情緒的原因，不會立馬兌現出來，在這種情況下需要你有一定的韌性，再控制你組合的偏離和風格的情況下需要一定的韌性。在這些層面上鍛煉的習慣還是挺受用的，幫助我很好的工作。

問：能否給投資者推薦一本你認為對投資有參考的書籍？

梁銘超：我們最初進入投資領域的時候會看一些書，一定程度上對我們的框架是有幫助的，我當時看的比較多的或者我認為比較有用的一本是，霍華德馬克思的《投資最重要的事》。他那本書對整個投資風險，或者對風險這個事情的認知有非常完整的闡述。你想跑，你需要避免摔傷，所謂犯顛覆性的錯誤，這本書比較好。

同時我會看《巴菲特給投資者的信》，他說的話和產生的一些理念需要一定的段位才可以真正的讀懂，對有志做長期投資的人來說，這是一個比較好的真正能收獲到東西的內容，也希望大家喜歡這些東西。

基金有風險，投資需謹慎。以上為嘉賓訪談問答實錄，僅代表被訪者個人看法，不代表今日頭條和新華財經觀點。

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