標(biāo)普：上調(diào)康師傅控股(00322.HK)長期發(fā)行人信用評級至“A-”，自由經(jīng)營現(xiàn)金流(FOCF)應(yīng)保持強(qiáng)勁

9月6日，標(biāo)普將康師傅控股有限公司(Tingyi (Cayman Islands) Holding Corp，簡稱“康師傅控股”，00322.HK)的長期發(fā)行人信用評級從 “BBB+”上調(diào)至“A-”。標(biāo)普還將該公司高級無抵押票據(jù)的發(fā)行評級從 “BBB+”上調(diào)至“A-”。

廣泛的產(chǎn)品組合和強(qiáng)大的市場地位應(yīng)該會推動康師傅控股在未來12-18個(gè)月的增長。該公司在方便面、碳酸飲料和瓶裝水等關(guān)鍵領(lǐng)域的市場份額在過去五年略有下降后正在回升。新首席執(zhí)行官的研發(fā)背景，以及對分銷渠道更嚴(yán)格的控制，應(yīng)該會加速新產(chǎn)品的推出。在過去的12個(gè)月里，康師傅控股推出了高級湯面和無糖飲料。這些新產(chǎn)品的成功加上高端產(chǎn)品比例的提高，將使康師傅控股的銷售額在未來兩年每年增長4%-6%。這高于過去五年2.4%的平均增長率。

康師傅控股將繼續(xù)保持其在中國方便面和即飲茶領(lǐng)域的領(lǐng)先地位?？祹煾悼毓膳c實(shí)力最接近的同行統(tǒng)一企業(yè)中國控股有限公司(Uni-president China Holdings Ltd.，簡稱“統(tǒng)一企業(yè)中國”，00220.HK)在這兩個(gè)領(lǐng)域的市場份額差距很大。標(biāo)普相信新產(chǎn)品的推出和分銷渠道的改進(jìn)將有助于康師傅控股在這些產(chǎn)品類別中建立市場份額領(lǐng)先地位，尤其是在飲料領(lǐng)域。

自由經(jīng)營現(xiàn)金流(FOCF)應(yīng)保持強(qiáng)勁。2021-2022年，隨著康師傅控股生產(chǎn)線的擴(kuò)大和分銷網(wǎng)絡(luò)的數(shù)字化，康師傅控股的資本支出將從2020年的23億元人民幣上升至25億至30億元人民幣。標(biāo)普預(yù)計(jì)，在強(qiáng)大的運(yùn)營現(xiàn)金流支持下，2021-2022年，康師傅控股將產(chǎn)生40億-60億元人民幣營收的FOCF。該公司的規(guī)模和對其分銷渠道的更好控制帶來了規(guī)模經(jīng)濟(jì)和更快的庫存周轉(zhuǎn)。康師傅控股在廣泛分銷網(wǎng)絡(luò)中的競爭優(yōu)勢，應(yīng)使其能夠加快新產(chǎn)品的推出，并保持比同行更好的現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期。

康師傅控股擁有凈現(xiàn)金的信貸指標(biāo)應(yīng)保持穩(wěn)健。由于謹(jǐn)慎的財(cái)務(wù)政策，該公司可能會在一段時(shí)間內(nèi)保持凈現(xiàn)金狀況?？祹煾悼毓蓪OCF的很大一部分用于維持100%的股息支付率。該公司可能會進(jìn)行補(bǔ)強(qiáng)收購;然而，大規(guī)模收購的可能性可能很低。除了收購一些少數(shù)股權(quán)外，數(shù)年來，康師傅控股沒有進(jìn)行任何大規(guī)模收購。該公司將需要進(jìn)行近30億美元的債務(wù)融資收購，才會有接近1.5倍的債務(wù)/EBITDA比率。鑒于其保守的財(cái)務(wù)政策，標(biāo)普認(rèn)為這不太可能發(fā)生。

EBITDA利潤率將保持良好。康師傅控股良好的品牌資產(chǎn)和市場地位應(yīng)該有助于緩解原材料成本上漲的影響。棕櫚油價(jià)格上漲導(dǎo)致方便面板塊的毛利率在2021年上半年下降約400個(gè)基點(diǎn)至23.9%。標(biāo)普預(yù)計(jì)公司的EBITDA利潤率將從2020年的13.6%下降到2021年和2022年的11.0%-12.5%，因?yàn)楦叩匿N售價(jià)格和更好的產(chǎn)品組合部分抵消了成本的增加。但即使在這個(gè)水平上，康師傅控股的EBITDA利潤率也相當(dāng)可觀，略高于中國同行。

未來18-24個(gè)月的穩(wěn)定展望反映了標(biāo)普的觀點(diǎn)，即康師傅控股將保持(即使沒有增長)市場份額，將EBITDA利潤率保持在11%以上，并產(chǎn)生強(qiáng)勁的FOCF。該公司還將在未來兩年保持謹(jǐn)慎的財(cái)務(wù)政策和收購活動。

如果該公司的市場地位顯著惡化，導(dǎo)致其現(xiàn)有業(yè)務(wù)線的市場份額或盈利能力大幅下降，標(biāo)普可能會下調(diào)對康師傅控股的評級。

在可能性較小的情況下，如果康師傅控股采取更激進(jìn)的財(cái)務(wù)政策，導(dǎo)致其債務(wù)/EBITDA的比率持續(xù)增長超過1.5倍，標(biāo)普也可能會下調(diào)評級。

標(biāo)普認(rèn)為，未來兩年該公司評級上調(diào)的可能性較小，因?yàn)檫@將要求康師傅控股的規(guī)模和業(yè)務(wù)或地理多樣性得到大幅改善，債務(wù)/EBITDA的比率保持在1.5倍以下。